伏击重组失败股

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黄逸梵

a股市场继续低迷，但并购的“故事”并未中断。

“在一个动荡的城市，基金很难大面积进入市场。在现有的结构性机遇中，重组是一个相对确定的机遇。”在上海一家私募股权公司看来，监管当局表示，战略性新兴市场板块需要“深入研究和论证”，这有利于在短期内提升空壳资源的价值，推动重组概念股走强。

然而，最近许多上市公司终止重组的消息也将刺激股价飙升。上述私募向《经济观察报》透露，据其统计，虽然重组失败公告后第一个交易日下跌的概率相对较高，但12个月后的平均绝对涨幅为50%。“可能的原因是公司重组失败后，通常有3个月或6个月的期限。人们对重组的预期，使这类股票再度升温。”

重组失败后的上升曲线

3月23日，被停牌半年的梁冬新材料(002082.sz)开盘即锁定每日涨停板，此后连续上涨5个每日涨停板。

梁冬新材料公司于3月15日宣布终止重大资产重组。最初，梁冬新材料打算通过发行股票和募集资金购买万邦德制药100%的股权。但梁冬新材料表示，由于交易双方仍未能在规定期限内就本次重组涉及的资本计划、盈利预测补偿计划、申报文件编制等相关事宜或计划达成一致或协调完成，故决定终止本次重组，并承诺自恢复之日起6个月内不计划任何重大资产重组。

然而，仅在公告发布后7天，公司立即宣布，公司控股股东陆志宝已于3月22日与万邦德集团签署了股份转让协议。协议生效后，陆志宝计划以每股32.49元的价格将占公司总股本9.44%的2247.17万股梁冬新材料无限制股份转让给万邦德集团，总转让价格为7.3亿元。记者注意到，转让价格比停牌前的股价10.21元高出218.22%。

终止失败后，天马京华(002453.sz)的股价也有所上涨。该股于去年9月2日开始停牌，为重大事件做准备。拟收购控股股东苏州天马药业集团子公司的全部股份，并通过发行股票筹集配套资金。去年12月2日，天马京华宣布终止重大资产重组计划。在当天恢复交易后的几天内，8个每日涨停板被收获。根据公告，交易双方对标的公司的未来增长和盈利能力存在分歧，随后标的交易的估值未能与所有股东达成完全一致，并决定终止该事项。随后，公司于12月15日宣布股权变更，持有公司股份1.181亿股，占总股本的20.67%，通过协议转让方式转让给深圳兴美。16日，天马京华恢复交易，其股价收于每日最高限价。

然而，一些上市公司在重组失败后复牌的第一天并没有得到市场的青睐，但它们的股价在接下来的一段时间表现良好。今年1月27日，盛华百科在晚间宣布，公司发行股票和支付现金购买资产、筹集配套资金以及关联交易均未获批准。28日复牌后，公司股价下跌。然而，重组被拒后不久，盛华百科迅速声明，公司将继续推进收购延龙科技的重大资产重组。它的股价从2月26日的7.43元上涨到4月1日的9.63元。此外，重组失败后，坎达尔、云升医药、大富科技、派思股份有限公司的股价均表现良好。

然而，上述私募表明，统计数据显示，重组失败的股票往往在复牌后的短期内明显超卖，宣布重组失败后第一个交易日下跌的概率超过70%。平均而言，前三个交易日跌幅最大。然而，从第4个交易日到第10个交易日，大多数未能重组的公司在绝对增长和相对回报方面出现了显著逆转。

逻辑没有改变

民生证券(Minsheng Securities)分析师张益东表示，截至2015年5月底，有60多家公司宣布终止a股市场的资产重组。复牌以来，平均绝对收益超过100%，比上证综指高出63%，跑赢大盘的概率高达85%。

重组失败和恢复交易带来的高回报，使市场逻辑似乎发生了变化。

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然而，一位市场分析师告诉《经济观察报》，“他们股价飙升背后的原因仍然是对重组的预期。”

国泰君安分析师孙金菊在研究报告中指出，并购失败后，并购意向暴露，投资者预计公司将在承诺期后再次做好并购准备，因此布局提前，等待下一次并购机会。他以万豪万佳为例。股票重组于2014年1月6日终止后，在接下来的八个月里，它比上证综指获得了150%的超额回报。

事实上，市场对重组的偏好没有改变。在与投资银行家沟通时，记者了解到，一旦重组意图暴露，资产方和买方即使不能正常对话，也会寻找下一次合作机会。

根据上述私募，从2011年至2015年选取的160个样本来看，自公告失败后的7个月以来，收益表现一直稳步上升，12个月后的平均绝对增幅达到50%。重组后未重组的股票比例超过50%，且在宣布失败后一年内平均增长62.05%，远高于失败后未重组的38.94%。

例如，12月9日Jean Nickel宣布终止资产重组后，还在公告中描绘了另一幅美丽的“蓝图”:未来高质量的资产重组，并计划进入热门的新能源领域。上述盛华百科在拒绝重组后也进行了坚定的转型，并宣布进入“泛娱乐”行业，并将继续推进收购延龙科技的重大资产重组。

张益东在研究报告中表示，重组失败和复牌后的上升有三个原因:一是重组的中止暴露了公司的意图，资本运营终止后，市场开始认识到重组的潜力和对相应目标的预期，这使得资本提前涌入进行布局。二是部分股票在宣布终止并购前已经披露了重大资产重组计划，在被证监会叫停或因其他因素终止后，短期内可能出现大幅下跌。然而，从中期来看，这种恐慌性抛售可能会为市场提供一个更好的买入点。

此外，他认为，由于与投资银行的长期合作，这些“重组失败概念股”大多与资本市场密切相关，对资本运营有较深的了解，且大多具有较强的资本运营能力。从中期和长期来看，这些公司也有更广泛的增长/0/0和竞争优势。

在这方面，他认为，一些未能重组的股票是“挖了一个大洞”,因为预计空在短期内下跌后恢复交易，但这种重组失败可能只是一个“假下跌”,还有很长的路要走。

正因为如此，一些针对“重组失败”的基金也提出了这种概念。

国泰君安(Guotai Junan)分析师孙金菊表示，M&A的失败并非一无是处，公司重组的失败已引起市场对重组的预期。那些购买炮弹、改造公司以及由于客观原因未能阻止M&A的公司往往会进行重组。

潜在的机会

根据上述私募股权消息来源，他认为自公告失败以来，收益表现一直稳步上升。“这可能是因为公司通常承诺在重组失败后的六个月内不进行重组。一旦这一时期过去，它将再次重组。预期的变暖将使这类股票再次受欢迎。”

据了解，在正常情况下，上市公司在并购失败后至少3个月内不会进行并购，具体时间应以上市公司披露的承诺时间为准。

张益东表示，他将重点关注那些未能宣布并购或未能通过证监会审查的目标。特别是那些在重组失败后三、六个月内没有作出重大资产重组承诺的目标，也可以利用“承诺期”到期时的时间窗提前制定。

一位市场人士分析道:“对于之前已经终止重组的上市公司，虽然一个月内重启资本运营的概率较低，但三个月内发生资本行动的概率相对较高。从实际情况来看，上市公司很少在承诺期过后立即采取行动。”

然而，根据上市公司承诺的到期时间进行潜伏并不完全可靠。例如，2014年8月，牛股龙胜股份有限公司承诺在6个月内不进行重组，但该公司在当年12月暂停重组，并于2015年3月宣布了增发计划。根据该计划，虽然龙盛股份的实际控制人将发生变化，而龙盛股份停牌前的市值只有20亿元，但该计划的筹资规模高达76亿元，该计划不是重大资产重组，这吸引了众多投资者在深交所互动平台上对该公司进行质疑。"然而，这种规避重组的手段更为复杂，但这种情况相当少见."前述上海私募表示。