中国式并购大爆发 业内称两三年内将现大危机

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2013年上半年，平均每个季度有151起并购，2013年下半年，每个季度有253.5起并购。2014年，每个季度的平均并购次数高达578.3次。从参与者的角度来看，2014年国内M&A事件中，a股上市公司占到了四分之三。目前，中国股市已有200多家上市公司全年暂停重组！

我敢断言，在过去两年中国式并购爆发后，2017年至2018年，大量上市公司的业绩将出现雪崩式下滑。原因是那些高价购买的公司已经经历了三年。利润承诺期过后，原来的形状就显露出来了。]

经过30年的快速增长，中国已成为世界上最大的制造国和第二大经济体，但与此同时，大多数行业产能严重过剩。在此背景下，以行业整合和消除产能过剩为主要特征的中国企业M&A浪潮始于2013年，并在2014年继续快速发展。

在这场并购浪潮中，上市公司无疑是并购的主角。中国上市公司的这一轮M&A狂潮预计将在2015年启动。

统计数据显示，2013年上半年，平均每个季度有151起并购，2013年下半年，一个季度有253.5起并购。2014年，每个季度的平均并购次数高达578.3次。从参与者的角度来看，2014年国内M&A事件中，a股上市公司占到了四分之三。目前，中国股市已有200多家上市公司全年暂停重组！

目前上市公司的主流M&A模式

让我们举一个例子来说明目前M&A上市公司的运作情况:

传统制造业上市公司A遭受亏损，濒临退市两年，年亏损数千万元，总股本1亿股，股价约10元，总市值约10亿元。其中，第一大股东王老板持股40%。

老板王开始计划寻找潜在的重组方。消息一经发布，立即引起了市场的广泛关注，因为总市值低于15亿元的上市公司非常少。各行各业的中介纷纷前来与王老板洽谈合作事宜，合作的主题公司有市场追捧的互联网公司、影视公司、石墨烯公司、机器人(报价、咨询)公司、公司等。王老板考虑了比较筛选，最后选择了最受欢迎的“一带一路”概念公司B作为合作伙伴。为了将其他“朝臣”拒之门外，王老板要求B公司先支付500万元的定金，然后再给予B公司3个月的独家谈判权。

公司第一大股东李老板持有公司70%的股份。公司2014年净利润为5000万元，2015~2018年净利润承诺分别为8000万元、1.2亿元、1.6亿元和2亿元。经双方协商，初步确定乙方的估价为12亿元，并聘请专业评估机构出具评估报告，以证明本次估价的合理性。

经过几个月的协商和尽职调查，甲公司召集董事会做出决议，决定按照前20个交易日平均价格的90%，即每股10元，向乙公司全体股东发行9000万股股票，同时向不超过10家特定目标机构发行3000万股股票，募集3亿元现金支付给乙公司全体股东..乙公司全体股东共收到甲方股份9000万股(价值9亿元)，现金3亿元，交易总对价12亿元(其中乙公司大股东李老板收到甲方股份6300万股，现金2.1亿元，比例为70%)。李老板还承诺2015年至2018年的净利润不低于上述承诺，否则将按比例向其他股东进行股票或现金补偿。

交易完成后，甲公司的总股本将从1亿股增加到2.2亿股，李老板将持有重组后的甲公司6300万股，成为第一大股东。公司已经从一个年复一年亏损的传统制造企业转变为最受欢迎的“一带一路”概念股，预计净利润超过1亿元。

一旦董事会的计划公布，公司的股票在复牌后就被牢牢地封存在每日限额上。之后，它甚至拉了六七个每日涨停板，基本稳定，直到涨到20元左右。当时，甲公司的总市值为44亿元，李老板持有的6300万股股份价值为12.6亿元。第一大股东王老板原来持有的4000万股，价值8亿元。重组前，持有A公司股份的散户现在市值翻了一番，认购3000万股定向增发的私募基金也玩得很开心，短短半个月就实现了几亿元的浮动利润。几乎所有的参与者都发了财并且很开心。

因此，所有党派都在感叹:M&A是如此美妙的一个地方！

然而，当整个市场都卷入中国M&A的这波浪潮时，危机已经悄然来临。

繁荣背后，混乱无处不在

过去两年以上述案例为代表的中国并购的盛行导致了各种混乱:

混乱:上市公司的老板除了并购什么也不做。一些上市公司发布了M&A主题后，老板觉得M&A是刺激股价和市值管理的最佳方式，于是他把公司交给职业经理人管理，走遍世界各地与目标公司讨论各种M&A，变成了“M&A专家”。他一年的大部分时间都在外面游荡，没有时间管理公司，这导致了他主营业务的下滑。这些老板已经忘记了M&A是一个专业的工作，即使他们的个人水平很高，也不适合冲到第一线直接和卖家谈判，这样做弊大于利。

混乱2:空壳公司“死不了”，卖得越多，越贵。一些主营业务亏损严重、债台高筑的公司只有几十名员工看房，但在狂热的“买壳大军”的推动下，市值仍保持在一年四季十多亿元的规模，腐朽公司的大股东仍能在绝对卖方市场的氛围中出谋划策、挑挑拣拣，最终大赚一笔。特别是当一些尚未完全从暂停上市名单中除名的资不抵债的公司在“破产重组”后可以多次整容恢复上市时，“烂壳”的价值更高。在市场上，甚至有知名的公共或私人基金押注于重组概念股进行主题投资，取得了优异的成绩。在注册系统得到有效推广之前，估计这家空壳公司的受欢迎程度还会持续一段时间。

但是，我们要特别提醒的是，随着我国股票发行登记制度的实施，上市公司壳资源价值将面临悬崖跳水，投资小型壳资源重组概念股的风险将迅速加大。

混乱3: M&A只关注概念，而不是策略。从战略M&A和产业整合的角度来看，中国式的M&A很少能被规划出来。卖家选择“婚姻伴侣”的主要条件是六个字:“市场热点”。这种急功近利的粗略M&A逻辑在一段时间内仍将在市场上盛行。从长远来看，中国股市将为这种以股价刺激为导向的交易付出沉重代价。

混乱4:资本经纪人满天飞。2014年前三季度，中国上市公司M&A和重组金额超过1万亿元，按2%的交易佣金计算，隐含财务咨询费超过200亿元。如此巨大的一块蛋糕刺激了无数人进入M&A金融顾问领域。投资银行、咨询公司、会计师、律师、私人股本公司甚至猎头公司和房地产机构的员工都变成了M&A顾问。

混乱5:通过重大并购操纵股价。近年来，一些上市公司已沦为空的空壳公司，但它们的大股东通常可以通过意外出售资产或在年底获得一些政府财政补贴来避免亏损和退市。这些公司的股价不断发布各种M&A新闻。例如，当他们在年初看到石墨烯炙手可热时，他们发布了一条M&A新闻，称他们计划收购一家石墨烯公司，随后股价大幅上涨。三个月后，收购失败；因此，股价被从高点回调，在6个月的非重组承诺到期后，它卷土重来。正当机器人主题在市场上流行时，上市公司宣布计划收购一家机器人公司，股价再次上涨...所以它来来回回，戏剧被翻新了。

混乱6:估价只取决于市盈率和对赌博的承诺。许多上市公司的股票市盈率为30倍甚至更高，因此这些公司的老板认为，按照不超过15倍的市盈率购买一项资产可以大大提高公司的每股收益，从而自然提高公司的股价，并得到交易对手的三年利润承诺和相应的博弈补偿保证。他们会认为这种交易是安全的，而忽略了交易标的公司M&A的严格尽职调查，让对方乱承诺利润，谎报估值。

例如，当一家传统消费品行业的上市公司收购一家手机游戏公司时，该手机游戏公司的净资产超过1亿元，收购估值接近40亿元！尽管此次收购的溢价如此之高，但在重组消息发布后，上市公司的股价还是上涨了200%。其中的泡沫和风险确实令人担忧。

实际上，在国际M&A领域，中国企业最看重的市盈率指标并不是首选的参考指标，而ev/ebitda(企业价值/税前利润、摊销和折旧)是M&A估值的主流参考指标。

在中国人聪明的手段下，pe中的e(净利润)会被无数的手段调整得面目全非，所以很有欺骗性。上市公司通过高价换股收购的许多目标公司都有较高的净利润，但应收账款的巨额经营现金流却极其糟糕。Ebitda更加客观，因为它更加关注企业的真实现金流。

在国际上，上市公司收购资产也是基于战略资源整合。如果合并是错误的，它将承担决策失误的后果。中国企业很少强迫交易对手做出三年净利润承诺，并对赌博进行补偿。原因很简单。收购完成后，目标公司的一些董事必须由收购方任命。未来三年的经营业绩是双方共同经营管理的结果。卖方怎么能单方面承诺低于标准利润的风险？这种中国式的博彩业并购交易结构导致一些卖家这样结算:如果他们承诺三年的净利润为1亿元、1.2亿元和1.5亿元，估值为12亿元，那么三年的总承诺净利润将为3.7亿元；如果他们做假账，加上各种税费，总共需要贴出6亿元，三年后，不管目标公司的生死，他们都会放弃，所以整个交易仍将获得6亿元的净利润，这足以让他们过上好日子！

我敢断言，在过去两年中国M&A疫情爆发后，2017年至2018年，大量上市公司的业绩将出现雪崩式下滑，这是由于在三年利润承诺期后，以高价收购的公司最初的出现。那时，中小投资者可能会到处欢迎鸡毛，所以我们现在选择购买时一定要睁大眼睛！

源头清晰，获得活力

中国a股市场迎来了一轮强劲的新牛市。在胜利的市场下，中国M&A造成的巨大潜在危害被市场忽视了。作为一名长期研究M&A、从事M&A实践的业内人士，笔者呼吁中国M&A生态系统的所有参与者冷静下来，认真思考并购的本质、理性决策和专业运作。对此，笔者提出如下建议:

上市公司的老板，请记住公司的主营业务是根，并购是补充。不要整天陷入兼并和收购的做法，让主要业务被放弃。对于投资者和他们自己来说，这是一种极其不负责任的方式。企业拥有大量现金会更好，而且他们不会故意收购。一个企业越困难，就越应该注意拯救它。为重组寻找买家可以委托给M&A的一家高级投资银行。

所有M&A中介机构，请研究一下外国M&A投资银行在过去100年的发展历史和成熟行业的运作规则，不要把M&A理解为简单的买卖双方的匹配。M&A投资银行不是简单的“关系”！我们应该知道，一个好的M&A专家应该对特定的产业链有着深刻而独特的理解，与产业链中的核心企业家有着极好的个人友谊，对交易双方的人性特征有着准确的感知，对并购后的整合有着完整的想法，能够及时控制交易的时机和关键谈判点，这不仅能够进行准确的财务估值，而且对交易结构的设计有着艺术家般的灵感......所有这些都需要时间和案件的长期积累。

所有想出售给上市公司的企业主，请放弃通过制作三年年假报表和对盈利赌博承诺进行补偿来骗取上市公司巨额财富的低级想法。需要知道，这是赤裸裸的犯罪，出来混，迟早的事。

中国80%的行业存在产能过剩问题，并购将是这些行业产业调整和升级的主要出路。作为中国最好的企业集团，上市公司拥有最大的财务杠杆资源和人才资源，可以借助真正专业、优秀的M&A投资银行进行产业链并购整合，将国外现金技术和知名品牌嫁接到中国市场，将国有资源和人才嫁接到民营机制，将优秀公司嫁接到上市平台上市。

经过这波并购浪潮，许多行业的竞争格局将彻底改变。这些上市公司的企业家能否善用并购手段，能否走上并购的正确道路，最终取决于他们能否善用并购手段。

因此，对于上市公司的并购，上市公司和投资者都应该睁大眼睛，做出理性的决策，清理源头，才能有活力。