基金经理谨慎看待并购驱动

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M&A一度成为a股中小企业快速实现市值上升、做大做强的核心手段。然而，基金经理现在对M&A模式的公司表现出更多的理性，而M&A驱动的中小企业在未来可能会面临更艰难的考验。

显然，去年股市的异常波动大大降低了并购的催化剂效应。尽管该基金最近复牌的重量级股票中信旅游带来了逾26亿英镑的重大收购消息，但仍连续两天下跌。在此类a股收购案例中，复牌后的低股价反映出市场对并购的敏感度正在下降。

更重要的是，由于数百家上市公司集体参与并购，而相当多的公司并不仅仅进行一次并购，因此众多的并购需求导致被并购公司借机提价，有时一个被并购对象可能面临多家上市公司的谈判。最终，在大规模并购之后，即使是那些对基本面不感兴趣的人，也能享受到高估值溢价。

这是一个基金经理密切关注的问题，也就是说，一些看似普通的M&A物件已经可以享受到三年前那些高品质M&A物件的价格。最典型的案例主要集中在游戏、电影和互联网公司。“一家上市公司的10亿元可能在三年前就买下了一家优秀媒体公司的全部股权，而三年后，10亿元可能就没什么用了。”深圳一位基金经理表示。

目前，一个上市公司可以很容易地以10亿元以上的价格获得一个利润数千万的游戏公司，而实际上有相当多的企业无法兑现承诺。2014年，a股上市公司仅用9000万元就获得了一个游戏网站80%的股权，被收购的游戏网站承诺2015年扣除不少于2500万元的非净利润，但该网站2015年实现的净利润实际上超过了6000万元。

另一个例子是浙江永强，该公司去年8月宣布将以4.38亿元收购b2b机票平台51book 60%的股权，但51book是一家多年亏损的公司。巧合的是，2014年7月，在浙江永强收购51book的前一年，天邦国际以1200万元人民币收购了51book的竞争对手8000 Wing 60%的股权，8000 Wing盈利。在电影和电视行业也有很多例子，包括暴风城最近收购了稻草熊电影公司。

上述现象表明，时间越长，上市公司以高溢价收购低档企业的可能性就越高。荣通基金相关人士也认为，2015年“泛成长股”的大幅上涨并不是促进增长，而是并购的核心驱动力。

此外，持续的并购也可能使上市公司面临商誉受损的风险。根据蓝光标发布的2015年业绩报告，其收购的博杰广告公司在业绩承诺期内业绩大幅下滑，2015年的实际经营业绩与收购时的承诺业绩存在较大差距。与此同时，蓝光标表示，这将导致公司商誉受损，对公司净利润的影响将更大，而这一事件也导致蓝光标的股价在去年底持续下跌。

据融通基金统计，2015年，共有2000多宗并购、重组、借壳和固定资产增加，涉及金额超过1万亿元。从股价表现来看，小盘股的整体涨幅远远超过创业板。然而，2016年，从并购的促进效应来看，边际递减效应已经开始出现，并且存在负反馈的可能性。

2016年2月M&A计划发布后，股票恢复交易，平均涨幅较小，出现了一定数量的并购失败案例，基于二级市场股价高估的“市盈率套利”活动在股价下跌后趋于减弱，投资者对被收购对象的净利润预期大大超过收购报告中的利润承诺，可能会大幅下调。

上述基金经理认为，这些负面因素将抑制成长股的整体表现，甚至不排除未来进一步演变为负面反馈的可能性。因此，对并购驱动的“泛成长股”投资应该持谨慎乐观态度。