山西七大煤企负债超1.19万亿 发债成本飙升

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中国债券市场的投资者终于开始正视山西国有煤炭企业负债累累的现实。在7家省级煤炭企业中，最近公开发行融资债券的金煤集团的债券发行率飙升，平均溢价超过300个基点。

据彭博社报道，债券市场的公开信息显示，上周金美集团发行的5年期10亿元公司债券为16只金美债券，票面利率高达6.8%，信用利差升至创纪录水平:远高于同一个5年期aaa公司债券发行日3.68%的二级市场收益率曲线，甚至比低4个档次的aa级公司债券高出近30个基点。

阳煤集团的上市子公司阳煤集团和为上述山西煤炭债券提供担保的六安集团最近也大幅上调了公开发行债券的利率。彭博汇总数据显示，4月份，杨梅、六安和金美集团取消或推迟了至少65亿元人民币的公共债券发行。作为中国发行规模最高的7家aaa级煤炭企业在发行债券方面存在困难，融资成本飙升，这表明投资者对其债务风险一直保持警惕。

投资者基本上避开了整个煤炭行业，而不仅仅是山西。西部证券固定收益部总经理李宁在电话中表示，煤炭债券的收益率几乎是二级市场所有行业中最高的，流动性非常差。他指出，山西主要煤炭企业的现金流很差，除了融资，基本上没有偿债来源。从市场反映来看，违约风险非常高。

无法承受的重量

据彭博社汇总数据，山西七大煤炭企业现有债券至少有2027亿元，其中约40%将在年内到期。彭博社(Bloomberg)上周援引知情人士的话说，面对产能过剩行业债券发行的严冬和到期的沉重压力，山西省政府已出面协调并为省级煤炭企业提供融资支持，包括为七大煤炭企业发行债券提供金融信用增级担保。

中信建设投资有限公司债券分析师黄在5月4日的一份报告中表示，与融资平台违约相比，产能过剩行业的地方龙头企业违约也是地方政府难以承受的。

据公开信息显示，截至第一季度末，山西七大煤炭企业的负债总额已超过1.19万亿元，几乎相当于山西2015年1.28万亿元的国内生产总值。其中，金美集团推迟了财务报告的披露，其负债是去年第三季度的数据。2016年第一季度，以可比价格计算，山西省国内生产总值同比增长3.0%，仅高于负增长的辽宁省，位居全国第二。

当地财政资源不足

招商证券固定收益研究团队负责人孙彬彬在电话采访中表示，如果山西煤炭企业违约，将对行业和地区产生很大影响，政府估计他们仍将积极参与运营。他认为，虽然近期煤炭价格有所回升，但资金向企业传递存在一定的时滞，市场仍对煤炭企业的偿债前景感到担忧。

尽管从防范区域金融风险的角度来看，山西省政府很难坐视国有龙头企业违约，但作为一个经济下行压力严重的资源型省份，其自身的金融资源是否捉襟见肘仍是一个问号。山西省一季度公共预算总收入仅为436.1亿元，同比负增长12.8%，低于同期近200亿元的预算支出。这个缺口仍然需要通过发行地方债券来弥补。

南京证券固定收益研究员杨浩表示，假设陕西省政府为这些企业发行债券提供信用增级支持，并没有消除这些债券的风险，但风险只是转移，甚至更加系统化。

目前，山西省国有资产监督管理委员会和上述七家煤炭企业尚未回复彭博就其债务风险寻求置评的传真或电话。接电话的金美集团员工表示，他们需要向省政府相关部门询问后才能回复。

违约风险

彭博违约风险模型显示，除数据未覆盖的金能集团外，上述7家发行人中，同煤集团、山西焦煤、六安集团、金煤集团、杨梅集团和山梅集团的一年期违约概率估计在5.8%至6.8%之间，远高于目前深交所上市公司0.9%的平均水平。

上述模型中非上市公司的违约风险主要基于公共财务数据，不包括可能的政府援助等政策因素。包括中国煤炭集团的山西华宇能源在内，今年中国至少有9家公司出现公共债券违约，比去年全年都多，但迄今为止，中国还没有出现aaa级债券违约。

最近，政府表现出了支持的态度，特别是在山西，但政府如何给企业信用增级以及如何操作是值得怀疑的。此外，山西省工业单一，经济实力薄弱，李宁说。

周一，《人民日报》援引权威人士的话说，为了完成去杠杆化供应方改革的任务，有必要在宏观层面停止洪水泛滥，在微观层面有序打破刚性赎回。