货币信贷“量价背离”制约政策宽松空间

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2月16日上午，央行公布了1月份的金融数据。数据显示，今年1月份人民币贷款增加了2.51万亿元；广义货币(m2)余额141.63万亿元，同比增长14%；社会融资规模增长3.42万亿元，同比增长1.37万亿元。专家表示，1月份的金融数据大大超出市场预期，反映出金融对实体经济的支持力度加大。然而，在货币信贷供给相对充足的背景下，资本市场的贷款利率仍然居高不下，货币信贷的“量价背离”限制了空宽松的货币政策，近期内不可能降低。

2月份的新增信贷可能会大幅下降

1月份，人民币贷款快速增长，当月新增贷款2.51万亿元，同比增长1.04万亿元，创单月最高信贷供应纪录。中国民生银行首席研究员文彬向《中国经济时报》记者分析了三个主要原因:首先，银行通常在1月份投放最多的信贷，以实现“提前交付、提前受益”；二是去年底积累的信贷需求集中释放；第三，在人民币汇率贬值的预期下，一些企业增加了人民币贷款来替代美元贷款，这从外汇贷款余额连续六个月出现负增长可以看出。

M2远远超出了市场预期。1月底，m2余额为141.63万亿元，同比增长14%，同比增长3.2个百分点，创下一年半以来的新高。文彬表示，主要原因是信贷超出预期，导致衍生品存款大幅增加。他认为，2月份新增信贷将大幅下降。据估计，信贷年增长率将在14%左右，新增信贷将超过13万亿元。投资主要集中在以下几个方面:一是稳定增长，主要是基础设施建设；二是调整结构，主要是战略性新兴产业和现代服务业；第三，它有利于民生，主要包括消费贷款和抵押贷款。

文彬表示，春节前，央行加大了公开市场操作的力度，通过反向回购、slf和mlf等多种政策工具，确保了金融体系的流动性和货币市场利率的稳定性。随着上述政策工具的到期，央行仍有必要通过RRR减息来对冲到期的流动性需求。

最近RRR不太可能被降低

货币信贷的“量价背离”限制了货币政策宽松0。中国银行国际金融研究所高级研究员李告诉记者，下调利率的可能性最近有所下降。

李对的判断是基于:第一，货币和信贷“背离价格和数量”。1月以来，受外汇持有量持续大幅下降、外汇储备比例政策实施、节前现金需求增加等多种因素影响，货币市场短期流动性趋紧，短期货币和债券市场利率上升。在此背景下，央行通过反向回购、mlf、slf等方式向市场补充流动性，基础货币供应量快速增长，m0同比增长15.1%，高于去年同期的32.7个百分点。然而，由于金融市场波动加剧等因素，资本市场的贷款利率不但没有下降，反而上升了。目前，隔夜shibor利率仍保持在1.97%的较高水平。货币信贷的“量价背离”增加了决策层货币政策操作的难度；一方面，信贷的快速增长增加了决策层对“去产能、去杠杆”正常节奏被打乱的担忧；另一方面，资本的高利率要求宽松的操作来缓解流动性紧张。

第二，广泛的信用是广泛的钱的主要原因。货币供应量的快速增长主要与信贷的快速增长有关。1月份，新增社会融资贷款比例进一步提高至74.27%，同比增长。信贷供给的高增长表明，实体经济的融资需求正在改善，经济下行压力不像想象的那么悲观。

第三，公开市场操作可能是未来流动性补充的主要渠道。考虑到货币信贷量与价的背离限制了货币政策的放松，人民币汇率显示出稳定的迹象，但其连续性仍有待观察。国际金融市场波动的后果是不均衡的，货币政策放松仍然面临许多限制。然而，许多现象表明，仍然有必要保持宽松的货币政策。从经济基本面来看，1月份出口数据大幅下降，同比下降11.2%，实体经济下行压力继续加大。从资本价格来看，隔夜shibor利率仍保持在1.97%的高水平，金融机构不断上升的资本成本不利于降低企业的融资成本。总体而言，近期出台RRR降息政策的可能性有所下降，继续加大公开市场操作将是货币政策操作的主要渠道。