“PE+上市公司”基金规模逾2000亿 超60%项目无下文

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1月15日中国证监会网站上公布的三项处罚决定震惊了pe圈:作为“pe+上市公司”模式的先驱，硅谷天堂的子公司天堂硅谷的内部员工及其客户和亲属因内幕交易受到处罚，使用的“内幕”是天堂硅谷与上市公司的合作信息。

监管焦点重新出现的背后是“pe+上市公司”模式的杂草般蔓延。据统计，自2014年以来，已有194例“pe+上市公司”，涉及资金超过2000亿元。然而，常言道，“生存取决于实际情况，而不是人数”，在“pe+上市公司”的大军背后，除了第一次公告带来的股价飙升效应外，以下比例高达64.43%。此外，拥有更多“基准项目”和上市公司的私募股权公司也因交易纠纷从“近亲结婚”走向了法庭。

“私募股权公司和上市公司有不同的利益，很难经营；投资项目缓慢且不符合函要求的；以产业并购的名义，我们进行市值管理、内幕交易和股价操纵”...记者采访了许多业内人士，发现对“pe+上市公司”的争议和批评从未停止。

客观地说，“pe与上市公司”模式的动力来自于企业转型整合需求与pe项目退出需求的精确对接；在更深层次上，根源在于经济转轨时期的产业结构优化调整和利益重组，这是资本市场不可避免的现象，也是上市公司实施的必由之路。

与此同时，弊端甚至异化恰恰是因为上市公司与pe在转型、整合和价值提升方面背离了合作的初衷，而只是为了短期利益而“博弈”股价。这种现象确实需要监管机构和投资者擦亮眼睛，为市场“消除虚拟，保持真实”。

基金规模已经超过2000亿

自2014年以来，共有194家上市公司宣布与pe机构建立工业M&A基金。基金总规模超过2000亿元，但M&A基金成立后，只有67家公司有资本运营

1月12日，海南海药宣布与上海富康医疗投资有限公司联合发起成立医院M&A基金，以收购方式投资国内医院；筹资规模计划不超过50亿元，其中初始筹资规模为10亿元，海南海药计划不超过自有资金的20%，初始投资计划为2亿元。

这是“pe+上市公司”模式的最新案例。据上海证券交易所统计，自2014年以来，共有194家上市公司宣布成立M&A产业基金pe机构，总规模超过2000亿元。

记者对公告进行梳理，跟踪上述合作的落实情况，发现只有67家上市公司在成立M&A基金后进行了资本运营。其中，由中智资本协助的中南重工就是一个典型的例子。2015年4月14日晚，公司宣布计划以2.6亿元收购钱乙志诚文化传媒有限公司100%的股权。事实上，早在2014年8月9日，钱一智成就收到了由中南重工和中智资本共同设立的中南文化基金5400万元的投资。

回顾过去，2014年3月，中南重工宣布计划收购电影电视公司大唐辉煌100%的股权。参与资产重组的中智资本、嘉诚资本和常州孔敬三家公司均为中智集团的子公司，中智部门也以19.9%的持股比例成为中南重工的第二大股东。

收购计划公布后不到一个月，中南重工宣布将与中智资本共同设立总额30亿元的文化传媒M&A基金，即前述的中南文化基金。目前，该基金已多次将其文化媒体项目出售给上市公司。

M&A基金为中南重工提供高质量的M&A项目，同时上市公司的业绩也有所提升。自2015年1月1日大唐辉煌完成并购重组后，公司规模突飞猛进。2015年上半年实现净利润5149.93万元，同比增长57.8%，其中大唐辉煌贡献净利润4294.43万元。

与此同时，股价飙升。在2015年资本市场剧烈震荡的背景下，中南重工股价从2014年3月复牌首日的每股5.13元上涨至目前的每股19.87元，涨幅为287%。

此外，合作进展最快的是久王牧。2015年8月3日，九木旺全资子公司九圣投资与上海京辉投资管理中心(有限合伙)发起成立上海林静九圣新联股权投资中心(有限合伙)，投资互联网时尚生活相关项目。同一天，上海林静久盛新联宣布，将与久王牧共同投资汉都一社，总投资1200万美元，占后者股权的5.9%。

另一个例子是泰隆制药。2015年4月9日，公司披露其控股子公司泰隆健康产业投资公司和江苏金茂投资成立南京泰隆金茂医药产业投资企业(有限合伙)。同年6月4日，泰隆金茂与无锡鹤邦生物科技有限公司签署了框架协议

还有天津松江。公司于2015年5月与天津滨海新区财富资产管理公司共同成立M&A基金后，该基金于同年9月向卓朗科技投资3.12亿元，投资完成后持有卓朗科技39%的股权。

必须提到的是，在上述一些案例中，由于观察期较短，即使有项目进展，目前也无法判断上市公司整合相关项目的实际情况。它能否真正长期有效地提升公司价值，还需要投资者的长期跟踪。

三个原因导致“色彩不足”

“pe+上市公司”模式雷声大雨点小，甚至因为交易纠纷而上法庭。主要原因是双方利益不同、磨合困难、动机不纯

虽然一些合作案例取得了进展，但从整体来看，“pe+上市公司”模式仍然是“携手并进”、“成功的”。

据记者统计，在上述194起合作案例中，有125家公司在基金成立后没有披露任何进展，占64.43%。在备受推崇的“pe+上市公司”光环背后，更多的批评是由市场引起的。

2015年9月，硅谷天堂和大康牧业被送上法庭的消息以另一种方式将“pe+上市公司”的先驱们带回了公众面前。

具体而言，硅谷天堂要求大康牧业完成收购武汉和祥牧业发展有限公司91.63%的股份，并支付硅谷天堂6141.87万元的收购款、22.69万元的利息和484.74万元的损益分红。M&A基金的“黑天鹅事件”反映出私募股权基金与上市公司之间的“合作”关系可能并不像看上去那么好。

“pe+上市公司”模式面临着打雷和下雨的困境，甚至是上法庭的困境。为什么？

记者采访了几位pe和上市公司的负责人，总结了三个原因:一是双方利益不同，难以磨合；二是项目进展缓慢，不符合信息披露要求；最后，动机是不纯的，即内幕交易和以工业并购为名操纵股票价格。

一些pe行业的资深人士向记者解释说，上市公司在与许多机构沟通合作时，往往会发现经过三个月、五个月甚至半年的沟通，在签订协议后，他们煞费苦心地敲定合作模式，但最终可能只是流于表面，没有后续计划，主要是由于双方缺乏完整的团队运作或更好的磨合。

该人士向记者透露，“2014年，我们与另一家pe机构与一家上市公司签署意向协议，成立一只相关行业的M&A基金。基金管理公司的股权结构是两个pe机构分别持有40%的股份，上市公司占20%。这种没有发言权的股权设计，使得项目推广乏力，最终导致基金流产。”

值得注意的是，该公司尚未发布终止设立M&A基金的公告。上述人士表示，当有合作意向时，上市公司按规定披露信息，但当被迫终止时，上市公司往往选择不披露，这是“牵手”现象和“pe+上市公司”模式进展甚微的直接原因之一。

“对于一些公司来说，成立M&A基金只是一种时尚，它并没有有效地配合其战略节奏，导致M&A基金表面上看起来。在并购的后期，有许多实质性的布局，如目标的布局和安排、并购中的衔接、并购后的整合等都不可避免地会带来问题。”上述人士进一步表示:“对于pe而言，它缺乏对整个企业战略的深入解读，而是渴望获得自身的知名度。设立M&A基金的目的是通过上市公司尽快发布信息，以方便融资。该公司还认为，M&A基金的设立将对股价产生重大影响。”

当然，除了磨合的困难，体育也有自己的困难。参与这一模式的pe负责人告诉记者，类似的基金一般都有杠杆效应，第三方渠道投资意味着“负债”，上市公司“买单”。当二级市场的估值下降时，潜在的风险变得更加突出。特别是2015年市场剧烈震荡后，上市公司在项目选择上更加专业和保守，必须符合公司的需求。但是，pe项目资源有限，很难实现全覆盖，新项目来源的扩展具有很长的周期性和不确定性，因此项目进展缓慢，最终往往会失去。

此外，虽然一些私募股权投资基金与上市公司建立了M&A基金，但在基金建立后，它们可能会有进一步的合作趋势，但它们的持股比例不超过5%。原则上，不符合强制披露的要求。因此，它并没有在上市公司的公告中反映出来。

监管力量继续增强

“pe+上市公司”模式作为一种市场创新手段，在具体操作实践中暴露出许多问题，需要监管部门和投资者共同识别和消除市场的虚拟现实

总的来说，“pe+上市公司”模式作为一种市场创新手段，可以互补两种资源的优势，激发市场活力，促进资本流动，促进各市场主体对市场资源的有效整合。

然而，在实际操作中，这种模式也暴露出许多问题，需要监管部门和投资者进行筛选，以有效减少弊端，消除异化。

如果一些公司的信息披露过于简短，投资者很难了解“pe+上市公司”的具体合作模式、决策机制、收益分配和潜在风险。

另一个例子是，在“pe+上市公司”的投资模式下，私募股权基金可以与上市公司、投资者和公司经理建立多种复杂的隐性利益关系，关联方可能利用内幕信息或隐瞒关联关系谋取不正当利益。

单个公司与pe之间的合作不考虑产业价值、整合效应和绩效能力，而是借市场价值管理之名操纵市场，有选择地发布有利信息，或创造资本故事来投机股票价格。

“我们做了一个案例，就是在与公司签订M&A基金设立协议的时候，我们已经谈到了一般的股价框架，什么时候做并购，什么时候接大宗，做多少股价等等。”一位体育人士告诉记者。

在此背景下，2015年9月11日，上海证券交易所正式发布了《上市公司与私募股权基金合作投资事项信息披露指引》；同日，深交所还发布了《关于中小企业板信息披露的第12号备忘录:上市公司与专业投资机构合作投资》。

相应的最新案例是，今年1月12日，梅生文化和艾康科技分别收到了交易所的询证函。

其中，艾康科技的子公司中康电力计划投资2.9亿元人民币，与艾康富罗纳、平安大华共同成立艾康科技产业投资基金(有限合伙)。资金规模为10亿元，主要投资方向为投资或收购光伏电站等。；梅生文化计划向浙江文化产业成长基金投资5000万元，并计划投资新媒体产业等领域。

因此，深交所要求上述公司建立防止利益转移和冲突的有效机制，完善信息隔离机制，防止内幕交易、市场操纵、虚假陈述等违法行为，并及时披露M&A产业基金的投资进展情况。

此前，上交所还就胡大股份有限公司与pe的合作发出了相关询证函，指出胡大股份有限公司公告披露的内容不够详细，其跨境投资母婴电子商务的原因不够充分，要求该公司对目标公司的业绩承诺依据进行核实和说明。同时，伊敏集团、中原谢赫等。由于与pe的合作，上海证券交易所还要求他们详细披露与pe及相关机构的关系。

在监管力量的强力干预下，“pe+上市公司”模式有望更加清晰和完善。