银行间债市“波澜不惊” 静候宏观数据“指路”

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美国非农就业数据出人意料地疲软，并没有给中国债券市场带来太多波动。6月6日(周一)，利率债券收益率略有下降，国债收益率上下波动，整体波动约1个基点。就信用债券的收益率而言，情况喜忧参半。中国债券中短期收益率曲线在3m期上升4个基点至2.85%，在6m期上升1个基点至2.93%，在3年期上升1个基点至3.31%，在5年期上升2个基点至3.59%。

6月3日，美国公布了非农就业数据。5月份，仅创造了3.8万个新的非农业就业岗位，远低于16.4万个的市场预期，这是自2010年9月以来的最低月度增幅。新增就业岗位的急剧减少导致全球市场担心美国经济的健康状况，同时也大大降低了市场对美联储短期加息的预期。

拥有投票权的联邦公开市场委员会成员已经“张开了嘴”。波士顿联储总裁罗森格伦表示，美国经济从冬季的疲弱表现中反弹，这让美联储更接近加息。美联储仍在继续收紧政策，但可能不会在6月14日至15日的会议上加息。

克利夫兰联邦储备银行(Cleveland Fed)主席梅斯特(Meister)表示，尽管美国就业数据令人失望，但我们不应过于关注个人数据，疲弱的就业数据不会从根本上改变预期。“美国正处于充分就业的状态，其经济增长将进一步上升。预计美国经济未来的表现将好于第一季度。在这一过程中采取逐步加息的做法是恰当的。”梅斯特说。

长江证券在最新的研究报告中称，6月份联邦公开市场委员会会议上加息的可能性从16%降至4%，7月份加息的可能性从50%以上降至31%。美联储加息的最佳时机是今年9月。

就美国股市而言，一些分析师认为，当前美国股市估值过高，美联储(Federal Reserve)收紧货币政策和美国总统大选等不确定因素可能导致市场遭到破坏。最新就业数据显示，美国经济增长可能会重复，这使得美国股市面临进一步压力。

对于国内债券市场来说，短期的积极影响是有限的。“从市场反应来看，美国非农业数据的积极影响有限，主要是因为人们对下半年末资金的担忧依然存在，许多方面在形势明朗之前不敢大举进攻。”一些券商交易员表示。

一些银行交易员认为，市场基金仍存在不确定性，收益率水平确实很低。然而，在缺乏更有利条件的情况下，债券市场很难在短期内摆脱振荡模式。

“美国的加息预期将会减弱，人民币贬值的压力也将暂时缓解，这对债券市场是有利的。然而，最近金融去杠杆化政策的趋势越来越明显。在金融去杠杆化压力加大、供应量持续增加等因素的影响下，债券市场的调整仍未完成，短期内可能会继续盘整。预计本周将发布的5月份宏观数据将为市场提供进一步的方向。”一些经纪研究人员对其进行了分析。

回顾今年的债券市场，它远非前两年的热门市场。自今年年初以来，中国债券的总财富指数仅略微上升了0.56%。一季度市场运行良好，利率债券保持稳定，信用债券收益率保持在较低水平，继续保持小幅上升趋势。然而，4月份，市场经历了重大调整，影响了上半年债券市场的整体表现。

“低利率环境已经持续了很长时间，未来的延续已经成为市场的共识。然而，今年年初，利率已降至历史低点，10年期国债利率在2.8%至2.9%之间，接近2008年全球金融危机冲击后国债的低利率。在如此低的利率水平下，期望利率一夜之间下降显然过于乐观。债券市场的动荡和不确定性变得更加复杂。”摩根士丹利华信基金公司的基金经理李毅说。

李毅认为，展望下半年，动荡和不确定因素仍将影响债券市场。

具体来说，首先，阶段性的经济反弹在上半年构成了一个强有力的干扰因素。今年第一季度，该政策稳步增长，新增贷款达到4.6万亿元，而2014年和2015年同期分别为3.6万亿元和3.6万亿元。与此同时，社会融资总量也创新高，达到6.5万亿元。在如此强劲信贷的影响下，经济已经显示出底部复苏的迹象。突出的表现是:一是房地产量和价一起上涨，开发商对征地热情高涨；第二，周期性工业产品价格大幅上涨，但也存在库存低、短期供不应求等因素。

然而，好景不长，年初的周期复苏并不顺利，短期补货未能持续。4月份，工业增长和投资全面下滑，融资规模也大幅下降。代表性螺纹钢期货价格较高点下跌35%，接近年初“过山车”行情后的水平。

从上半年的情况来看，大家都预期年初经济会复苏，但经济最终还是回到了疲软的正常状态，中间基本面的干扰超出了大多数人的想象。4月份，债券受到重创，产生了巨大影响。

其次，信贷市场正面临前所未有的不确定性。中国的信用债券本质上不同于美国的高收益债券。美国的信用利差主要反映风险溢价，这主要是由于完善的违约机制和信用违约互换等流动性风险缓解工具。中国正在打破汇率，完善市场化的债务偿还机制。在供应方结构改革的道路上，打破债券交易的声音比往年更响亮。以中铁物资和东北特钢为代表的中央企业和国有企业频频爆发信用事件，这在过去是不可想象的。

然而，中国的利率市场化还没有结束，容易接受资产方面的突破，而机构负债方面的突破却没有得到认可。在债务方面打破汇率是利率市场化的一个更关键的步骤，也是极其困难的。这种影响将在今年下半年继续，但仍没有必要担心系统性金融风险。

对此，中信证券(CITIC Securities)董事总经理高最近撰文指出，中国已成为全球第二大信用债券市场，增长规模大，供应结构多元化。目前，信用评级从最高的aaa到最低的ccc不等。aa+及以下的比例已达到40%左右；除中央国有企业和地方国有企业外，19%的发行人是城市投资企业和民营企业。这表明中国债券市场正在走向成熟，一定水平的违约率将伴随而来。

“打破刚性赎回不会诱发系统性风险，但可以有效降低风险。刚性赎回将进一步积累风险。有人曾将超日债务违约视为中国的“雷曼事件”，这是危言耸听。打破刚性支付不是故意的，它只意味着遵循市场化原则，使违约行为有序化。市场准备违约。目前，新一轮风险定价正在顺利进行。”高对说道。

此外，干扰和不确定性也来自国际环境的影响。今年，美联储(Federal Reserve)有很强的加息预期，但美国经济数据令人困惑，往往超出市场预期，这影响了汇率、大宗商品、贵金属和股市。例如，1月初人民币汇率贬值，中国股市大幅下跌。这种不确定性将继续发酵，尤其是当美国的经济数据比中国的更难预测的时候。李毅认为，当前美国加息周期是历史上最弱的，即使加息，市场也会在短暂冲击后恢复平衡。

李毅对下半年债券市场走势保持谨慎乐观。最根本的支持来自央行的利率稳定。自5月和6月以来，央行几乎每天都通过反向回购释放流动性，并辅之以mlf操作。最近对准备金评估基数方法的调整也有利于在年中稳定流动性。他认为今年下半年基准利率将保持在较低水平，仍将下调0/。与此同时，政策声明明确了重组的首要地位，下半年，利率债券和城市投资等利率产品获得更大支持。债券市场有望缓慢上涨，但上述干扰和不确定因素将继续影响债券市场，投资者需要谨慎应对。